Können Zentralbanken das Preisniveau beeinflussen?

Die Interventionen der EZB auf den Bondmärkten scheuchen offenbar eine ganze Reihe von Kritikern auf, die mit Sündenfallargumenten für eine “Neuausrichtung der EZB-Politik” plädieren. Hauptzielrichtung dabei ist die Stützung der Bondkurse “angeschlagener” Staaten, was mit dem originären Auftrag der EZB nicht zu vereinbaren sei. Dieser bestehe vorrangig darin die “Bewahrung der Preisstabilität” als oberstes Ziel zu verfolgen, während sowohl eine Intervention auf den Geldmärkten (Banken, LTRO) sowie Interventionen auf den Bondmärkten nicht zu den Kernaufgaben der EZB zählten. Insoweit diese Aufgaben nicht in den einschlägigen Statuten stehen, haben diese Kritiker natürlich recht. Und auch damit, daß dort die Preisstabilität als oberstes Ziel definiert ist, auch wenn der Begriff Stabilität inzwischen mit einer Wachstumsrate des Preisniveaus von 2% verknüpft wird. Aber Kuriositäten beiseite!

Eine der am wenigsten hinterfragten Annahmen der Ökonomie betrifft die Frage, was die Zentralbanken eigentlich beeinflussen können. Daß diese Frage so gut wie nie gestellt wird, läßt sich darauf zurückführen, daß seit dem Aufkommen der Quantitätstheorie und deren Propagierung als “Gleichung, Identität, Tautologie” eine Diskussion darüber entbehrlich scheint. Danach kann eine Zentralbank jederzeit einen unerwünschten Anstieg des Preisniveaus dadurch verhindern, daß sie über Diskonterhöhungen sowie kontraktive Offenmarktpolitik eine Kreditkontraktion bei den Geschäftsbanken herbeiführt, was sich für deren Kunden als Kündigung von Kreditlinien und Erhöhung von Sicherheiten bemerkbar macht. Als Konsequenz führt das zu einer Kontraktion des Wirtschaftslebens mit damit einhergehender Arbeitslosigkeit, die wiederum einen Lohnauftrieb ins Gegenteil zu verkehren in der Lage ist, womit Preisauftriebstendenzen durchaus gestoppt werden können. Die mit einer derartigen Politik zu erzielenden Ergebnisse lassen sich auf eine einfache Formel bringen: Operation geglückt, Patient tot!

Eine Zentralbank mit einem ausschließlichen Mandat zur Wahrung der Preisstabilität kann natürlich so vorgehen, ob das wünschbar ist, sollte man natürlich diskutieren. Was aber dabei nicht aus dem Auge verloren gehen darf ist der Umstand, daß letztlich jegliche noch so abstrakte Finanzmarktoperation darauf zielt eine Lohnentwicklung einzudämmen, die im Grunde genommen die wesentlichste Ursache für eine Binneninflation ist – Außeninflationen können sowieso nicht mit binnenwirtschaftlichen Mechanismen abgefangen werden. Dieser Aspekt wird derzeit unter der Überschrift “Divergenz der Lohnstückkosten” diskutiert. Das wirft die Frage auf, ob die Zentralbanken – außer durch indirekte Maßnahmen – überhaupt auf die allgemeine Lohnentwicklung Einfluß nehmen können/ wollen, oder ob ihr Auftrag nicht doch im Grunde genommen völlig anders gestrickt ist.

Kann denn nun im Gegensatz zum kontraktiven Desaster die EZB überhaupt etwas tun, um expansiv zu wirken? Zwei Dinge kommen in Frage:
a) den angeschlossenen Geschäftsbanken
und/ oder
b) dem Staat Kredite erteilen.
(Ja, es gibt noch die Zinspolitik, aber die ist so offensichtlich unwirksam, daß sich eine Behandlung erübrigt.)

Fall a) Die EZB erteilt Kredite an die Geschäftsbanken und das in einem außergewöhnlichen Ausmaß. Irgendwie scheint in der EZB das Vertrauen in die Geschäftspolitik der Banken derart hoch zu sein, daß sie es für verantwortbar hielt, eine Vollzuteilung auf 3 Jahre vorzunehmen. Eine derartige Politik sieht aber gerade nicht danach aus, als würde sie auf eine Begrenzung des von den Banken ausgereichten Kreditvolumens zielen. Infolgedessen wird von einer derartigen Politik auch keine dämpfende Wirkung auf eventuell sich abzeichnende Lohnentwicklungen zu erwarten sein. Es liegt also keine restiktive Politik vor, im Gegenteil kann man den Eindruck bekommen, daß diese Politik auf eine Kreditexpansion der Banken zielt. Die Idee ist schon richtig, allein, in Zeiten einer Bilanzrezession ist davon nicht viel zu erwarten.

Fall b) Die EZB erteilt Kredite an diejenigen Staaten, bei denen gewissermaßen ein Käuferstreik zu verzeichnen ist. Nun ist ja aus saldentechnischen Gründen ein sektorales Geldvermögen der privaten Haushalte nur dann zu erreichen, wenn entweder der Unternehmenssektor oder der Staat eine Nettoverschuldung zuläßt bzw. hinnimmt. Da nicht nur in Deutschland die Lust der privaten Haushalte auf Unternehmensinvestitionen mit variablem Ertrag äußerst mäßig ist, spielen die Festverzinslichen und insbesondere die Staatsverschuldung bei der Bildung von privatem Nettogeldvermögen traditionell eine besondere Rolle. Nun ist aber derzeit der Unternehmenssektor recht zögerlich, was die Bildung von negativem Nettogeldvermögen (alias Investitionen) angeht, so daß lediglich der Staat als Anbieter festverzinslicher Wertpapiere in Frage kommt.

Da in EURO-Land die Investoren aber einen Schreck vor der 60%-Schuldenstandsgrenze bekommen haben ist es schnell einsichtig, daß es beim leisesten Kriseln zu einem Käuferstreik kommen muß, weil sofort die Sicherheit des staatlichen Schuldendienstes in Frage steht. Da aber staatliche Bonds genau dann anfangen unbedienbar zu werden, wenn die prospektiven Käufer sich vor ihrer eigenen Courage fürchten, bleibt letztlich nur noch die Alternative, fällige Staatsschulden durch die EZB aufkaufen zu lassen. Einen Grund dafür, daß eine derartige Politik zu einer Begrenzung eines potentiellen Lohnwachstums führen könnte, kann man sich noch nicht mal als Staatsschulden-Softliner einfallen lassen. Da aber in diesem Fall die Staatsverschuldung lediglich das Anlagevolumen der Privaten substitutiert kann auch davon kein wirklicher Effekt hinsichtlich der gewünschten expansiven Wirkungen erwartet werden.

—–

Es sieht irgendwie so aus, als würde die viel beschworene „Glaubwürdigkeit der Zentralbanken“ deswegen erforderlich sein, weil Zentralbanken eben das, wofür sie angeblich stehen sollen, überhaupt nicht leisten können. Denn wenn die Preisniveauentwicklung sich nach den Lohnstückkosten richtet (diese Tatsache wird von Markttheoretikern höchstens mit spitzen Fingern angefaßt) entfällt praktisch für die Zentralbank die Macht zur Inflationssteuerung. Damit fällt aber auch das geldtheoretische Glaubensbekenntnis, welches die Quantitätstheoretiker seit über 200 Jahren in die Welt posaunen, daß nämlich die Steuerung einer mysteriösen Geldquantität eine Veränderung der absoluten Preise einer Ökonomie nach sich ziehen würde, komplett in sich zusammen.

Denn letztlich ist es doch so: die Frage der Verteilung bzw. Verwendung der zur Verfügung gestellten Zentralbankgeldmenge kann eine Zentralbank garnicht kontrollieren. Sie müßte sich zu diesem Zweck eigentlich die Finanzbeziehungen der Banken untereinander auf dem Interbankenmarkt zunutzemachen. Denn dort unterliegt die Qualität der Geschäftsbeziehungen untereinander einer laufenden Bonitätskontrolle dergestalt, daß bei Abweichungen sofort die Interbankenzinssätze sich ändern: overnight-Zinsen sinken bei steigender Bonität und steigen bei sinkender Bonität. Das wäre DER Anhaltspunkt, um zu einer Nivellierung des Bonitätsniveaus in EURO-Land zu kommen. Wer dem nicht entspricht muß halt höhere Zinsen zahlen und wird irgendwann von einer Marktrefinanzierung abgeschnitten. Das sind gesunde Mechanismen!

Und genau diesen Mechanismus hebelt die EZB mit ihren 3-Jahres LTRO´s in aller Ruhe und dann noch mit der Überzeugung, daß das die richtige Strategie sei, einfach aus. Anders: sie amputiert sich selbst und vergißt, daß sie eigentlich dazu da ist den Flohzirkus der nationalen Zentralbanken mit ihren unterschiedlichen Philosophien über die Nachhaltigkeit von Zentralbankpolitik unter ein Dach zu bekommen! SO wird das mit dem EURO nichts!

 

3 Kommentare

Eingeordnet unter Finanzmarkt, Ordnungspolitik, Wirtschaftspolitik

3 Antworten zu “Können Zentralbanken das Preisniveau beeinflussen?

  1. Claartje

    Bitte verzeihen Sie, dass meine Frage nur ein Schlagwort Ihres Beitrages aufgreift, ohne auf Ihre Kernaussagen einzugehen. Sie erwähnen die „kontraktive Offenmarktpolitik“ der EZB. Nach einem Artikel in der Welt vom 05.02.2013 sanken die Ausleihungen der EZB an die Banken nach deren LTRO-Rückzahlungen von EUR 140,8 Mrd. auf EUR 1,02 Bio. Die gesamten LTRO-Transaktionen beliefen sich glaublich auf ca. EUR 1 Bio. Kann die EZB also bis zum Ablauf der LTRO-Programme (2014/2015) nur bzgl. der Ausleihungen mit kürzeren Laufzeiten (ca. EUR 160,8 Mrd.) bei Bedarf die Geldmenge rasch und unabhängig verringern? (Just in case, momentan sieht es ja nicht danach aus.) Denn beim Verkauf von Wertpapieren ist sie doch auf die Nachfrage der Banken angewiesen, was eine rechtzeitige Geldmengenkontraktion ev. behindert?) Wie würde sich die EZB behelfen (können) – über die Anhebung des Mindestreservesatzes (das wäre doch eher unelegant)? Eine Anhebung des Referenzzinses würde jedenfalls nichts bringen, da die LTRO-Konditionen und damit ein Grossteil der Ausleihungen nicht betroffen wäre, oder?

    • Die EZB kann eigentlich kaum etwas hinsichtlich der vielbeschworenen „Sterilisierung“ unternehmen, weil der Grund, der zu den LTRO-Krediten geführt hatte, immer noch virulent ist. Denn das Einfrieren des Interbankenmarktes welches unter dem Stichwort „Europäische Geldspaltung“ diskutiert wird ist auf die erkannten Risiken der Interbankenkredite zurückzuführen. Die Verweigerung der „Nord“-Banken gegenüber den „Süd“-Banken ist immer noch aktuell, so daß eine Abschöpfung der Liquidität durch die EZB prompt die „Süd“-Banken vor unlösbare Liquiditätsprobleme stellen würde. Das wird die EZB nie tun – allen Beteuerungen über die Bereitschaft hinsichtlich eines möglichen Liquiditätsentzuges zum Trotz.

      In Bezug auf die vielbeschworenen Gefahren für die Geldwertstabilität sind die LTRO-Kredite schlichtweg gegenstandslos, da alleine die Kontraktion des Kreditvolumens auf dem europäischen Interbankenmarkt eine Erhöhung des Zentralbankgeldvolumens erforderlich macht. Das ist aber eher eine technische Reaktion, die in keiner Weise bedeutet, daß damit preissteigernde „Realkredite“ vergeben würden – obwohl nur diese aus der laufenden Wirtschaftskrise hinausführen würden. Das ist aber derzeit offensichtlich gerade nicht der Fall.

      Es ist so gesehen kein Grund zu sehen, warum die EZB zu einer Liquiditätabzugstrategie übergehen sollte. Es wird wohl dabei bleiben, daß die EZB die freiwilligen vorzeitigen Tilgungen als Erfolg ihrer Politik verkaufen wird, um sich selbst die „Glaubwürdigkeit“ zu attestieren, die ihr in zunehmenden Maße von den wirtschaftspolitischen Kommentatoren verweigert wird.

  2. Vandermonde

    Webei man vielleicht ergänzen sollte, dass der Schreck der Investoren vor der 60% Grenze eher daher kommt, dass die Investoren Angst vor den Konsequenzen der Überschreitung haben, als vor den 60% selbst.

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